来源：美港电讯，本文译自方舟基金分析师Tasha Keeney的报告。

在一系列的估值模拟中，方舟基金预计，到2026年电动车业务将占特斯拉收入的57%，利润率将远低于自动出租车的收入。

方舟基金（ARK Invest）开源了的特斯拉模型，预期特斯拉在2026年每股价值为4600美元。方舟基金分别取该模型下的第75和第25百分位作为特斯拉牛市和熊市的预期情景。牛市下，特斯拉股价将达5800美元，熊市下则为2900美元。

预期（基准），在熊市、牛市特斯拉目标价

如下表所示：

这项研究的更新基于方舟基金新的开源特斯拉模型，该模型包含了38个独立的数据输入，以模拟特斯拉不同的潜在结果。

特斯拉未来的「自动出租车」业务是一个关键驱动因素，有望2026年贡献60%的预期价值和超过一半的预期EBITDA（利息、税项、折旧和摊销前收益）。在一系列的模拟中，方舟基金预计，到2026年电动车业务将占特斯拉收入的57%，利润率将远低于自动出租车的收入。在此模型中，下图按业务细分了营收、EBITDA 和公司市值。

本文中，方舟基金概述了六个主题，以及与其假设相关的风险和局限：

熊市和牛市的预测结果

关键模型假设

方舟基金2021年特斯拉预估模型的主要更新

预估特斯拉价格的非关键驱动因素模型

模型中未包含的商机

2026年及未来的特斯拉

熊市和牛市的预测结果

方舟基金没有提供单一的牛市或熊市案例，分别取模型下的第75和第25百分位作为特斯拉牛市和熊市的预期情景。下表列出了每种情况的示例。

关键模型输入

下表显示了预测的关键输入范围。

2022年的主要更新：

方舟基金更新了2021年的开源特斯拉模型，概述了其预测特斯拉在2025年每股将升至3000美元。更新的数据包括：

假设「自动出租车」业务落地并将其输出到模型里

新评估的资本效率

预测范围后延一年到2026年

自动驾驶

新模型包括更新了对每个价位「自动出租车」业务总市场的假设，以及特斯拉攻克全自动驾驶技术的可能性。根据对消费者时间感知价值的分析，现在预计市场对自动出租车的需求价格将比最初建模时处于更高水平。

研究表明，在西方国家，每英里的出差里程价值约等于时薪，与工作无关的每英里出行价值则约等同其时薪的一半。而在低收入国家是每英里0.5美元，我们假设另一个与当前乘车服务价格相似的长尾需求。总而言之，方舟基金预估自动出租车的潜在市场总额约为11-12万亿美元，如下所示。

方舟基金还更新了自动出租车业务融入该模型的过程，反映了其对特斯拉能够完全攻克自动驾驶技术的信心日益增强。问题是什么时候才能攻克这项技术呢？虽然之前的情景假设特斯拉永远不会推出自动叫车服务，但更新后的情景假设2026年推出，比马斯克的预期晚了四年。

支撑方舟基金目前观点的不仅有「无人驾驶」和「自动巡航」这两项技术的落地推广，还有根本性的人工智能进步。从结构上讲，该模型现在允许用户选择「自动出租车」的推出年份和其采用率。

如下图所示，预测的中点表明，特斯拉将在2024年将「自动出租车」商业化。然而，在9%的模型案例中，特斯拉无法在五年的窗口期内将「自动出租车」商业化。即使在「自动出租车」确实在预测窗口期内商业化的这种情况下，这项技术推出的年份对特斯拉的财务预测影响也十分巨大，如下图所示。

资本效率/最大年产量增长

更新的模型也提高了特斯拉的资本效率。自2017年以来，特斯拉增加一个产能单位的资本支出已从Model3车型的约84000美元减少到约7700美元，如下所示。

方舟基金在去年估计特斯拉在2025年每增加一个产能单位将花费6000至8000美元。鉴于其资本效率远好于预期，现在假设特斯拉在2026年每增加一个产能单位将花费2000至7000美元，如下图所示。

这些改进表明特斯拉可以继续提高利润率，但更重要的一点是，资本不再是限制其增长的瓶颈。相反，特斯拉应该能够在管理改善和供应无限制的情况下以最快的速度增长。

该模型通过使用「最大年产量增长」数据，限制特斯拉在任意年份的产量增速，来说明这些限制带来的影响。特斯拉有无扩张能力是其业务成果的关键驱动因素。

下面的交互式图表突出表明，2026年特斯拉股价如何受潜在最大产量增长与自动出租车推出年份的影响。

这些改进表明特斯拉可以继续提高利润率，但更重要的一点是，资本不再是限制其增长的瓶颈。相反，特斯拉应该能够在管理改善和供应无限制的情况下以最快的速度增长。

该模型通过使用「最大年产量增长」数据，限制特斯拉在任意年份的产量增速，来说明这些限制带来的影响。特斯拉有无扩张能力是其业务成果的关键驱动因素。

下面的交互式图表突出表明，2026年特斯拉股价如何受潜在最大产量增长与自动出租车推出年份的影响。

特斯拉的2026年股价预测

方舟基金模拟对特斯拉推出「自动叫车」服务时间的重大影响，如下图所示。上图代表了蒙特卡罗分析中所有目标价位分布的可能性，并将熊市和牛市情况分别确定为第25和第75百分位蒙特卡罗模拟输出结果。「预期值」是共100万次模拟的平均值。

上面的第二张图说明了「自动出租车」服务和出行者叫车的相互作用结果，与第一张图中表示的每个股价预期相对应。在股价最低的多种情景中，特斯拉推出的是「垂直整合的、人类司机」的叫车服务，而非「自动出租车」网络，如浅绿色部分所示。

某些情景下，特斯拉不会落地任何一项服务，如深灰色部分所示。虽然特斯拉尚未公开承诺推出人工驾驶的叫车服务，但方舟基金此前详细介绍了这样做的战略和战术优势。

重要的是，在特斯拉推出全自动驾驶服务之前，人工驾驶的叫车可能会成为一种有利可图的持续性收入来源。对于特斯拉推出人工驾驶的叫车服务并解决全自动驾驶问题的情况，方舟基金假设其人工驾驶的叫车汽车将逐渐过渡到「自动出租车」网络。

如果特斯拉无法在五年内推出「自动出租车」服务，特斯拉仍然可以推出人工驾驶的叫车服务，同时试图解决完全自动驾驶的问题。值得注意的是，在许多预设会出现高股价的场景中，特斯拉将在之后的两到三年里推出「自动出租车」网络。

下面的交互式图形更精细地描绘了出行者叫车和自动出租车的两个因素的组合建模。

2026年特斯拉股价的贡献构成

特斯拉股价非关键驱动因素预测

更新的模型中存在以下预测：

保险业务

方舟基金因特斯拉的保险业务将对其的市值估计提高了约2%。

特斯拉所持有的比特币

模型也包含了特斯拉所持有的比特币这一因素，以及其价格的潜在上涨或下跌波动。虽然特斯拉无法根据当前的会计准则对比特币进行企业估值，但假设在2026年投资者将比特币对企业价值的影响纳入其市场价值。因比特币这一因素导致方舟基金对特斯拉在2026年的股价预测上涨不到5%。

资产负债表：方舟基金对特斯拉的战略财务决策做了保守的假设，认为这些决定不会成为特斯拉股价升值的主要驱动力。

除了比特币，特斯拉还在其资产负债表上保留现金，不将其投资到任何产生收益的资产。

由于现金多于债务，特斯拉不会用现金来偿还债务。

特斯拉不会回购股票。

特斯拉债务的利率将保持在4%。

模型中不包含的商机因素

额外的业务和商机可能在企业战略上很有意义，对于企业财务上也意义非凡，但目前还是未知之数。方舟基金认为它们不太可能成为特斯拉未来五年里商业价值的重要驱动力。因此在预测模型中没有加入以下商机，它们不会影响股价的预估：

特斯拉的能源业务

特斯拉电池的局限可能会在中期内无法解决。由于特斯拉将电池用于电动车方面是利润最高的，方舟基金预计特斯拉的储能业务在未来五年内不会有推动企业价值增长的实质意义。

特斯拉有能力将其电池系统转变为虚拟发电厂，动态配电给负担过重的电网，而方舟基金尚未把这个列入模型。尽管特斯拉还可以通过垂直整合加密货币挖矿和家庭高压交流电系统来加速推进其储能战略，但目前，方舟基金没有将这些因素放进当前模型。

人工智能服务

特斯拉曾表示，它可以将其Dojo超级计算机神经网络训练作为一项服务。特斯拉表示，Dojo有望在今年夏天做「一些有用的事情」，但这项服务能够产生有意义的影响时，可能已经超出了方舟基金的五年预测范围。

其预测，到2030年，提供Dojo等基础模型的人工智能服务可以获得高达20万亿美元的企业价值，但也没有将这种未成熟业务的期权价值纳入特斯拉的2026年模型中。

智能机器人

特斯拉可以从工厂自动化和自动驾驶中汲取经验，成为为数不多的几家智能机器人龙头公司，构建更通用的人工智能功能开发基础模型，并将其嵌入到机器人里。但该计划的对收入的影响很可能超出了预测模型的五年时间范围。

如果这些商机中的任何一个发展的速度超过预期，它们可能会利好特斯拉的股价。

2026年及未来的特斯拉

虽然方舟基金调整了对特斯拉2026年的预测，但其认为这个特斯拉模式是偏保守的：它假设特斯拉在2026年的股价表现是作为一家成熟的公司，而不是一家新兴的高增长公司。模型中使用的终端倍数相对于特斯拉在2026年可能的增长可能太低，这就是保守之处。

因此，特定年份能对股价预期造成巨大影响。将模型中现有的预测延伸到2027年，价格目标和复合年回报率均大幅提高。如下所示，如果将模型延伸到 2030 年，则依然会得到这种结论。也就是说，方舟基金尚未针对该模型的时间范围做出明确调整，这增加了潜在的错误风险。

举个例子，到2030年，相比起目前的车型，汽车外形尺寸可能会发生重大变化，还有，一些尚未作为建模数据的商机，如人工智能服务，可能会利好特斯拉的财务状况。

总结

鉴于特斯拉预测模型的更新，方舟基金预测2026年特斯拉的目标股价是4600美元。其熊市和牛市情景表明，到2026年，特斯拉的股价在这两种情况下可能分别约为2900美元和5800美元。

编辑/Corrrine

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