来源：学恒的海外观察，《国信证券-美国三季度GDP数据点评-消费走弱或将持续演绎，强劲出口难以持续》

作者：王学恒、张熙

当地时间10月27日，美国经济分析据公布了美国最新GDP数据。3Q22，美国实际GDP环比折年+2.6%，前值为-0.6%；同比+1.8%，与前值持平。

(资料图片)

我们重点观察了消费、外贸以及投资三大领域。

个人消费支出维持了增势，但边际走弱，环比折年+1.4%，前值+2.0%；同比+2.0%，前值+2.4%。消费增长为美国GDP环比/同比贡献了1.0/1.4个百分点的增速，贡献率处于近年低位。

净出口成为为贡献美国经济增长的重点项目。受益于欧洲能源短缺，美国出口表现较优，环比折年+14.4%，前值+13.8%；同比+11.3%，前值+7.3%。出口为美国3Q22的GDP贡献了1.8/1.3个百分点的环比/同比增速。美国3Q22进口环比折年-6.9%，前值为+2.2%；同比+7.5%，前值+11.2%。由于进口是GDP计算的扣减项，环比下降的进口额为美国3Q22 GDP的环比增速贡献了1.4个百分点的增长。

私人部门投资总体走弱，环比折年-8.5%，前值为-11.4%；同比+2.3%，前值为+7.2%。私人部门投资的走弱主要是居住用和工商业用不动产投资在货币收紧的背景下走弱所带动的。设备和知识产权投资仍然比较稳健。库存方面，制造业库存有所下降，批发和零售业库存减速上升。

虽然3Q22 GDP环比折年+2.6%的成绩结束了美国的技术性衰退，但我们认为美国宏观经济的风险实际上在增加，而非减少。

我们主要的担忧点在于需求侧：1）美国的个人消费虽然维持了正增长，但是呈现出边际放缓态势。做为消费驱动性经济体，美国的消费数据才是判断美国经济与股市的核心数据。2）进口数据同比减速/环比下降的幅度较大，这或许意味着美国的消费能力在下降，进口商已经感知到未来消费的弱势。3）批发和零售库存维持上升，反映出订单走弱背景下了库存仍在堆积。

供给侧方面，美国在3Q22受益于欧洲的能源短缺，出口表现较好，这体现在：1）出口数据以较高增速加速上升；2）制造业库存有所下降。

展望未来，我们认为美国经济的风险在于需求的走弱会进一步演绎，而出口的强势却不可持续。首先，美国实际时薪领先于消费支出。据我们测算，美国实际时薪9月同比-3.2%，前值-3.1%，仍在下行通道中，这说明消费走弱的趋势还没有到达尽头。出口方面，尽管3Q22出口表现优异，但是欧洲的天然气已经出现了过剩的迹象，天然气价格已经大幅回落，美国出口数据在未来可能难以继续受益于欧洲的能源短缺。由于国内需求和外贸出口未来均面临一定压力，我们认为美国经济进入实质性衰退的风险有所增加。

风险提示：国际局势的不确定性；历史规律未必代表未来；经济周期的风险。

当地时间10月27日，美国经济分析局公布3Q22美国GDP数据。3Q22，美国实际GDP环比折年增2.6%，前值为-0.6%；同比增1.8%，与2Q22持平。

个人消费支出：对经济增长的驱动力下降

3Q22，美国个人消费支出环比折年增1.4%，前值为2.0%；同比增2.0%，前值为2.4%。总体上看，美国的个人消费市场呈现出逐渐走弱的态势。

另一方面，从增速贡献的角度看，美国个人消费环比仅贡献了1.0个百分点的增长；同比贡献了1.4个百分点的增长。从GDP增长百分点和贡献和比例来看，美国个人消费都在逐渐趋弱。

拆分来看，个人商品消费支出表现较弱。其中，耐用品同比表现较优，主要是文体娱乐用品消费同比增7.9%；汽车与零部件同比下降0.5%。非耐用品整体表现较差，食品与汽油同比分别下降5.2%和3.7%。

个人服务消费支出中，主要驱动GDP增长的是住房和医疗等必选开支，这其中包含了粘性强且变化滞后的房租开支。总体来看，各个服务项均处于边际放缓的态势中，带有可选消费属性的交通运输和文体娱乐服务走弱态势最为明显。

总体看，以汽车、社会服务为代表的可选消费项目在3Q22呈现出走弱的趋势，唯一一项表现较强的是文体娱乐用品主要由电脑、外设、软件组成。但是逐月观察下，这些消费电子产品开支的增速已在7月见顶，在8月份则呈现出走弱的态势。

净出口：强出口，弱进口驱动GDP增长

美国3Q22的出口增长较为强劲，环比折年增14.4%，前值为13.8%；同比增11.3%，前值为7.3%。从对GDP增长贡献的角度看，3Q22美国出口环比折年带动了1.8个百分点的GDP增速；同比带动了1.3个百分点的GDP增速。

总体来看，自俄乌军事冲突以来，美国的出口一直处于强势，3Q22的出口则既2Q22更上了一个台阶。拆分来看，出口增强的首要驱动是商品，主要为工业供给和原材料（我们认为这与欧洲能源短缺的情况有关），其次是服务，主要由跨境旅行服务的增长所驱动。观察历史数据，不难发现，出口在近期才成为美国经济增长的主要驱动力之一。

3Q22，美国进口数据表现较弱，环比折年下降6.9%，前值为增2.2%；同比上升7.5%，前值11.2%，处于一条明显的减速通道中。从结构的角度来看，无论是服务还是商品，美国的进口额均处于增速放缓或者下降的状态中。

从GDP增长的贡献角度看，环比下降的进口增速为3Q22的美国GDP贡献了1.4个百分点的环比折年增长。观察历史，不难看出进口数据作为GDP运算中的一项扣减项，在常规状态下通常随经济发展增长，并拖累GDP的增速，但从3Q22开始，美国的进口环比收缩，对GDP环比增速带来了正面的贡献。尽管从数据角度利好美国GDP，但从实际意义的角度看这并不是一个健康、可持续的状态。

私人部门投资

3Q22，美国私人部门投资（后简称投资）环比折年下降8.5%，降幅小于前值的11.4%；同比增2.3%，低于前值7.2%。驱动投资环比下降并且同比减速的主要原因主要来自于不动产市场，包括住房和商用地产。设备和知识产权的投资则仍然处于稳健的增势之中。

库存方面，零售业是库存增速放缓最陡峭的行业，其次是批发和制造业。

编辑/isaac

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