来源：中金点睛作者：刘刚、张巍瀚、王汉锋

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北京时间2023年2月24日（星期五）盘后，恒生指数公司将公布恒生系列指数半年度审议结果（审议考察截止日期为2022年12月31日），涉及恒生、国企、恒生科技等港股主要旗舰指数，以及与港股通投资范围密切相关的恒生综合指数。由于追踪旗舰指数的被动资金规模大（综合彭博和Wind的统计，追踪恒指、国企和恒生科技指数的ETF规模分别约为265.0亿美元、66.3亿美元和134.2亿美元），因此潜在成分股变动以及相应资金流向值得重点关注。基于现有可得公开数据，我们预览潜在调整如下，供投资者参考。

可能的调整：基于恒指的调整方法，以及通过此前多次实际调整结果对非量化调整标准的理解和验证，我们估算$快手-W(01024.HK)$、$京东健康(06618.HK)$、$理想汽车-W(02015.HK)$、$京东物流(02618.HK)$、$思摩尔国际(06969.HK)$、$商汤-W(00020.HK)$、$华润电力(00836.HK)$、$中国飞鹤(06186.HK)$、$百济神州(06160.HK)$、$哔哩哔哩-W(09626.HK)$与$金蝶国际(00268.HK)$等排在恒生指数顺位前列，有可能成为纳入的潜在候选者。我们的测算优先考虑市值顺位，再结合各行业代表性等因素综合得出。基于上述预测，我们测算了相应个股可能的权重和资金流向。

不过需要指出的是，历史经验表明实际结果可能与这一简单基于顺位的筛选存在较大出入，例如快手、京东健康与金蝶等在过去几次的预测中都排在前列，但最终都未能被纳入，主要可能是一些作为指数咨询委员决策依据的因素，如行业和上市地代表性等并无详细说明或量化依据，也不排除有其他非量化因素的考量影响最终决策。

此外，根据恒指公司在2021年3月发布的咨询结果，恒指成分股计划于2022年中前增加至80只，最终固定在100只。但整体上看，扩容速度整体慢于预期（2022年1季度增加4只、2季度增加4只、3季度增加3只），当前恒指成分股为76只，仍未达成80只的阶段性目标。

此次调整也适逢恒生综合指数的半年度指数审议（一年调整两次，以6月30日和12月31日为截止计算日期）。同时，由于恒生综合指数是港股通投资的样本空间，其变化也将直接影响港股通可投资范围，因此值得关注。

基于恒生综指的调整方法，再结合需要符合纳入港股通的额外标准（如可以纳入恒生综指小盘股市值50亿港币以上标的、剔除被交易所实施风险警示、被暂停上市或进入退市整理期个股；同股不同权公司还需满足上市6个月20日以及市值和成交等额外条件等），我们估算此次或共有24支股票符合纳入港股通的标准，包括$哔哩哔哩-W(09626.HK)$、$欧舒丹(00973.HK)$、$新秀丽(01910.HK)$、$卫龙(09985.HK)$、$山高控股(00412.HK)$、$星空华文(06698.HK)$、$思派健康(00314.HK)$、$3D MEDICINES-B(01244.HK)$、$龙光集团(03380.HK)$、$博安生物-B(06955.HK)$、$京东方精电(00710.HK)$、$高伟电子(01415.HK)$、$金山云(03896.HK)$、$高视医疗(02407.HK)$、$业聚医疗(06929.HK)$、$飞天云动(06610.HK)$、$新特能源(01799.HK)$、$上美股份(02145.HK)$、$健世科技-B(09877.HK)$、$友联租赁(一千)(01563.HK)$、$协合新能源(00182.HK)$、$中国心连心化肥(01866.HK)$、$阳光保险(06963.HK)$和$特海国际(09658.HK)$。除此之外，由于公开可得的数据在准确性上存在一定局限性，我们接受1%的容错率，即将恒生综指要求的94%覆盖率的纳入门槛放宽至95%，在这一假设下，$中广核矿业(01164.HK)$、$滨江服务(03316.HK)$、$越秀服务(06626.HK)$、$中创新航(03931.HK)$、$万物云(02602.HK)$、$汇景控股(09968.HK)$、$中石化炼化工程(02386.HK)$和$京能清洁能源(00579.HK)$等8家公司也可能符合纳入条件，但置信度排序较低。相反，可能有15支股票因为市值小于50亿港元不符合恒生综指的条件而被移出港股通。

本次调整需要关注的是，2022年12月19日，中国证监会和香港证监会发布联合公告，进一步深化两地市场交易互联互通机制除了沪港通也可以纳入市值50亿港元及以上的恒生综合小型股指数成分股外，在港主要上市外国公司股票也可获得纳入。因此在本次港股通纳入标的调整筛选中，欧舒丹与新秀丽等在港上市外国公司也或将入选。此外，哔哩哔哩2022年10月3日在港交所转换为主要上市正式生效，同样可纳入港股通股票考察范围，我们认为此次有较大概率。

南向流入短期趋缓。2022年11月港股快速反弹以来，南向资金流入却有所放缓、甚至上周单周流出规模创2021年8月以来新高，呈现出明显获利回吐迹象。2023年以来，南向资金累计小幅流出19.6亿港元，相比2022年同期流入452亿港元以及2021年同期大幅流入3688亿港元相比体现明显弱势。流向方面，年初至今，南向资金主要流入中国移动（43.9亿港元）、商汤-W（14.9亿港元）、中海油（13.5亿港元）、先声药业（9.0亿港元）和比亚迪股份（8.4亿港元）；但主要流出腾讯（97.1亿港元）、建设银行（49.8亿港元）、美团-W（32.2亿港元）、港交所（31.3亿港元）和工商银行（12.8亿港元）。

往前看，我们预计南向资金在2022年大举流入和存量博弈的国内资金面环境下，短期可能有所趋缓，但流入态势不至于逆转。2022年以来，国内货币政策立场持续宽松并逐渐加码，这为南向资金持续流入营造了先决条件。2023年，虽然宏观流动性在当前基础上或难大幅加码，但居民资产从储蓄边际转到资本市场依然将提供有利环境。相比之下，近期海外主动型基金时隔半年重新回流港股市场，以亚太区域资金为主，并创出2021年3月以来单周最大流入规模。在此之前，海外主动资金的流出态势基本贯穿2022年全年，尤其是2022年3月、5月和8月期间。结合历史经验，海外资金的大举流入更多由中国增长与盈利前景驱动，即便美联储紧缩，如2017年。当前主要海外资金普遍低配中国，如果后续国内基本面与企业盈利能够持续修复，我们预期海外资金在当前已明显低配的条件下也有望持续回流。

MSCI中国指数自去年10月底低点以来已累计上涨接近50%，成长股主导的恒生科技指数涨幅更是接近60%，这一反弹趋势也基本验证了我们的观点，即港股最艰难的时刻已逐渐过去，转机渐显。不过近期在南向资金大幅流出、中美关系再现波澜、以及春节期间经济活动修复并未超预期等因素共同影响下，市场出现了一定获利回吐的迹象。对此我们倾向于认为，当前市场的盘整更多是反弹过程中的暂歇，而并非趋势逆转。

往前看，在预期有所抢跑的情况下，我们认为市场短期或维持盘整，以消化已经计入的预期并等待新的催化剂的到来，包括国内经济增长修复更多的积极信号、更多的稳增长政策出台以及美国通胀消息向好等因素。在风险溢价修复结束（第一步，去年11月完成）和估值修复接近完成（第二步，目前进行中）后，盈利预期将对接下来市场的反弹路径和上涨空间起到更为重要的影响。我们认为市场的上涨行情尚未结束，基准情形下更多类似2019年，即盈利温和增长（6%-10%）推动下，市场在快速修复后逐步转向结构性机会。

在配置策略上，除了受益于利好政策的消费和地产外，我们建议投资者关注预期反转修复的互联网和医疗保健，以及高景气的科技软硬件等三个方向。

图表：潜在有可能被调入港股通的成分股

图表：潜在有可能被调出港股通的成分股

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