来源：期乐会

2022年8月23日，全球知名对冲基金老虎基金管理公司（Tiger Management）创始人、华尔街奇才朱利安•罗伯逊（Julian Robertson）去世，一代传奇落幕。

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同诸多著名投资人一样，罗伯逊在多年的投资生涯里也总结出了一套较为成熟的投资理念。下文是罗伯逊的七条投资锦囊，以飨各位读者。

罗伯逊有一个坚定的理念：只要关于投资的说法保持不变，那么投资仓位就应该加大；一旦说法发生改变，则应该立刻平仓。 

他手下的交易操作员和分析师们都很清楚老虎基金的运作方法，也知道这正是让罗伯逊和他的基金能够在对冲基金界成为一头猛兽的原因。生意就得这么做，简单又明智。

到底什么叫「说法」，请看下面这个例子。

假设，你对一张结实的橡木桌子很感兴趣。分析师会告诉你，他在市场上已经搜寻过一遍，评估了相关信息，并得出结论：能以100美元买到就算是很好的交易，因为这桌子是精工制造，不会轻易散架。这就是「说法」。

于是，你就到店里，想把它买下。但是，你刚用手摸那张桌子，桌面的一角竟然掉了下来。此时，店家会急于把这张破损的桌子出手，标价20美元。

分析师会觉得，这简直是捡了一个大便宜——能用20美元买下一个值100美元的东西，花点小工夫修修可以了。

但是，对于罗伯逊来说，这个「说法」不靠谱。他会说，他绝对不买。精工制造的上好橡木桌子怎么可能有一角会掉下来呢？他还会觉得，有问题的地方不只是那张桌子，分析师的市场调查也有问题。既然这个「说法」已经不成立，那就放弃，寻找下一个目标。

在基德·比博迪的那些年，罗伯逊练就了灵敏的嗅觉，他喜欢去寻找那些有价值的公司并进行投资。

在基德·比博迪，他掌握了找寻价值的工具。他掌握的第一个也是最重要的一个工具，就是价值投资的最基本要素。

价值投资的方法很好学，可以轻松理解，容易实施，但要真正掌握，却是万分困难，因为需要耐心和坚持。

对罗伯逊来说，他的选择非常明确：形成一个可行又实际可操作的系统。多年来，每当他开始寻找价值投资的机会时，他都把重心放在价位低、估值低又有价值实现潜能的股票上。

在基德·比博迪工作的那些年，在他和华尔街精英接触的过程中，罗伯逊把自己塑造成一位能够找到并且深挖股票投资机会的基金经理。

他的父亲给他灌输了动力和野心，教导他成功的重要性以及对做生意的热忱。公司则继续帮他强化了这些特质——他学会了怎么看财务报表、做研究，以及建立由伙伴构成的有价值的网络。

罗伯逊逐渐相信，想玩弄市场的人不可能真正赚到钱。他也逐渐理解，要想真正赚到钱，必须在低价时买进，然后坐等股价上涨。

寻找价值投资标的，是他最热衷的事情；寻找机会，则是他成功的驱动力。

罗伯逊的信念是：为了跑赢大盘，你就不要考虑市场大盘。相反，需要专注地寻找更好的投资标的；进行价值投资，并抓住任何能找到的机会做多。这是老虎基金一以贯之的战斗口号，无论崩盘与否。

市场不是罗伯逊想要去了解的东西。市场从未对他敞开心扉，他相信永远也不会。挑选股票是罗伯逊一直擅长的领域，并且是他的拿手好戏。

他坚信：找到极佳的公司比预测市场上涨下跌的时机更容易。1987年股市崩盘的经历，让罗伯逊在投资人和竞争对手这两方面再度确认了这一信念。

罗伯逊刚开始工作的时候，就努力在全世界范围内搭建自己的关系网，经常询问他人有关潜在的投资标的，并把自己的想法告诉他们，听他们的意见，然后才做出投资决定。

在老虎基金初创时期，罗伯逊的关系网已经非常庞大。一旦有需要，他拿起电话就能找到可以帮他的人。

对于自己的关系网，罗伯逊非常引以为豪：都是潜在的投资人。

他非常积极地把公司的业绩作为卖点，向投资人进行营销，吸引他们把资金投到老虎基金。

罗伯逊的关键营销策略是给投资人写信。他是写作的高手，很喜欢把自己对市场、对经济、对白宫甚至对世界的看法以文字的形式告知投资人。

他通过打电话获取信息的手段简直就是艺术。有一位记者亲眼见过他打电话，该记者觉得电话的快速拨号功能就是为罗伯逊发明的。他的电话一个接一个打个不停。

在公司的时候，罗伯逊要么是在打电话，要么是在看图表，要么是在查看信息。他不断扩展他的网络，他要确保一旦老虎基金获得了新的信息，他随时能找到可以帮他分析的人。

多年来，罗伯逊创建了一份长长的通讯录，那是他在全世界范围内接触过的人的名单。他还不断地结交朋友，并筛选、剔除不需要的人。他存储信息的能力也让人刮目相看。

罗伯逊及其团队只有在大多数人都悲观的时候才会真正开始乐观。

20世纪80年代中期，投资大众都持牛市心理，这将继续推高股市。但罗伯逊意识到，1985年整体形势不好。

于是，在花开的时节，老虎基金公司开始采取一系列防御性的投资动作。这一年，很多现象表明，整个世界都乱套了。

有两件大事在罗伯逊的头脑里警钟长鸣。

其一，在短短几周的时间里，S&P 500指数的收益率与S&P AA指数企业债券的收益率竟然相差175个基准点。这就使债券比股票更加吸引人，而这对基金经理来说不是好事。

其二，美元猛跌。罗伯逊认为，这将在股市和债市中引起负面反应。

他的研究显示，经历过墨西哥比索贬值那样的货币危机，外国投资者之所以没有蒙受损失，是因为贷款以美元为主导。

当比索兑美元的汇率从28比索可以兑1美元暴跌到200比索才可以兑1美元时，借款人会蒙受损失，那是因为他们必须用美元来偿还贷款。

现在，美元跌了，贷方开始蒙受损失。罗伯逊觉得，此时贷方会将其在美国股市和债市的仓位清空。

虽然老虎基金看到了股市的这个巨大机会，但它还是小心谨慎地行事。罗伯逊判断，股市波动性太大，他需要采用较保守的投资策略。

回顾他采用这种投资策略，有三个原因：第一，华尔街乐观的牛市情绪；第二，就柜台交易和美国证券交易所问题而言，投机气氛浓烈，与之相反的是养老金、退休金计划的低仓位；第三，美元贬值。

但是，罗伯逊还是认为，在1985年3月的时候，有些股票便宜得「离谱」。而且，他在购入被低估的股票方面积累了不少心得。

投资某些股票已经时机成熟，罗伯逊及其团队都认为，此时很容易就可以找出哪些股票应该买进并且大量持仓。

但是，只靠寻找这样的潜力股并不能让老虎基金挺过市场的波动。他们还需要寻找其他的标的。他们还需要进入全球大市场。

于是，在积极寻找新的潜力股的同时，他们还不断拓宽公司和基金的整体投资策略，开始进入全球大市场，以寻求更多的利润。

一些业内人士认为，罗伯逊积极进军全球宏观市场，是因为他有「特殊能力」，他能比别人更早地看到、发现趋势。

在资金管理界，今年某种东西热门并不代表明年它也会热门。罗伯逊的厉害之处就在于，面对美国或全球市场的投资机会，他可以「见树也见林」。

面对投资机会，有很多基金经理会凭着感觉冲动行事，进出市场。罗伯逊可不会这么干。他不会感情用事，而只会头脑冷静地做出清晰明确的投资决策。

他在1986年2月给投资人的信中写道：「我们的强项是选股，对的、错的都有，而不是商品交易，这两者是完全不同的范畴。但是，把自己排除在任何可能性之外肯定是错的，因为这样做将错失机会。」

这封信的目的是要说服投资人，让他们允许老虎基金把商品交易也纳入投资的范围。

那个时候，老虎基金的私募备忘录（PPM）里说，投资人无意投资商品与期货。为了能够做此类投资，老虎基金需要说服投资人，同时也需要说服商品期货交易委员会。

因此，罗伯逊用他在基德·比博迪工作时在白银市场所获得的成功案例加以说明。

过去，在商品交易市场出现过某些特别的情况，而我没能把握机会，那是大错特错。

有些人早在60年代末期就认识我，当时我还是基德·比博迪的年轻交易员。

我发现了一件事情：财政部在公开大量抛售白银，从而对白银的价格封了顶，但是，财政部却发现自己出现了白银不足的情况。

于是，投资白银就成了我做过的最佳投资，而这绝对不是因为白银没有风险。

在此之后，大家可能还记得我们如何在草本植物消失之际，疯狂进行牲畜的期货交易······

罗伯逊说，所有投资人都应该持有一只「世界末日基金」，里面应该有一揽子的美国政府债券和票据。

他认为，无论经验或财富多少，投资人都应该持有这种基金，以保护他们免受市场大幅下跌的影响。

他警告投资人，这样的基金，其资本占比不应该太大。市场可能跌至零的想法不可想象，但价格可能会下跌却是现实。

1987年的股市大崩盘无疑是大多数投资者所经历过的最糟糕的一天。

这是任何人都无法想象的金融危机。华尔街的反应大多是震惊和难以置信。各种类型和规模的投资者都处于震惊的状态，不知所措。

当时，大家把崩盘归咎于多种因素，包括市场五年没有出现重大调整、担心通货膨胀出现、利率上升以及衍生品的使用导致波动性增大。

对罗伯逊来说，1987年的崩盘是一场完美的风暴。

他的老虎基金在此期间没有直接因亏损而收到任何追加保证金的通知。在股市崩盘及其余震期间，老虎基金的表现都优于罗伯逊当时的真正对手——索罗斯和斯坦哈特。

当然，这次危机也难免让罗伯逊及其团队受到了冲击。原因是，他们的投资组合还可以进行更合理的对冲，以充分利用市场的暴跌。

建仓之前，罗伯逊必定会花大量的时间来了解交易的风险，还有投资组合可能面临的风险等。

罗伯逊说，只有当老虎基金的分析师检验了风险，并非常明确地决定值得承担风险之后，他才会在投资组合里建仓。

他认为，投资选择过程的目的永远都应该是，确定某个投资标的出错的可能性或成本（即风险）要小于收益。

他还认为，虽然这些仓位是一个一个建立起来的，但每个仓位都会对投资组合产生影响。

为了更好地了解这些风险，老虎基金使用了多种工具，包括实时损益报告、流动性压力测试，以及每日风险敞口和业绩报告系统等。

这些分析让罗伯逊和他的高级管理团队能够理解并讨论有关投资组合的表现和风险的所有重要层面。

除了这些分析工具，老虎基金还使用了较为传统的保护措施来最大限度地减少损失。

在所有领域，他们都有一套严格的控制措施，包括前后台明确分离、一系列内外审计，以防止「操作风险」。

罗伯逊告诉投资人，公司的文化是由投资人的投资回报所驱动的。因此，风险管控在整个公司中是第一优先事项。

在老虎基金公司，一旦分析师推荐了一项投资，罗伯逊和投资团队的其他成员就会对其进行进一步的讨论与审核，甚至会到吹毛求疵的地步。

罗伯逊也以严格且规范的方法对投资建议进行质疑，几乎到了严苛的地步。

关键词： 老虎基金