来源：智通财经作者：卢梭

当估值压力增加，企业盈利预期却衰退时，股市随之面临急剧下行风险。

(资料图)

尽管高于预期的通胀率再度出现是最新一轮美国股市暴跌的直接原因，但另一股力量也在造成这轮自去年5月以来第二长的周度跌幅:估值过高。当估值压力增加，企业盈利预期却衰退时，股市随之面临急剧下行风险。

考虑到标普500指数(S&P  500)企业盈利预期增长日益乏力，从其中一个重要的模型分析角度我们可以看出，尽管分析师盈利预期不断下滑但是股票的定价水平却与近30年来的较高水平一致。

彼得·林奇最青睐的选股指标拉响“估值”警报

这个模型是影响一代投资者的重量级人物——富达投资传奇人物彼得·林奇(Peter  Lynch)经常使用的经典投资工具，即PEG比率——市场的市盈率(PE)除以EPS预期增长率。该指数越高，股价就越贵。目前，据长期市场预期数据，该指数约为1.8，许多分析人士认为这是一个不祥的信号。

在美联储下定决心遏制通胀之际，市盈率和PEG过高意味着股市泡沫随时可能被戳破——股市下行只是时间问题，这是很多投资者不愿意看到的景象。在因假期而缩短的一周中，美联储青睐的通胀指标意外加速上行，标普500指数上周的周跌幅达到2.7%，延续下行趋势，并且后市极有可能抹去2023年的所有涨幅。

数据显示，美联储最关注的通胀指标——美国1月核心PCE物价指数同比增长4.7%，经济学家预期为4.3%，前值4.4%;美国1月核心PCE物价指数环比增长0.6%，预期0.4，前值0.3%，该项数据创下2022年8月以来最大增幅。包括零售销售额以及核心PCE在内的一系列劲爆的数据令美联储加息压力陡增，或许在一段时间内很难再感受到偏向“鸽派”的政策预期和相关言论。高盛、美国银行等华尔街大行在近期迅速将美联储本轮加息周期的利率峰值预期上调至5.25%-5.5%(当前的利率上限仅为4.75%)，高于一系列火热的经济数据出炉前，华尔街预期的5%上下这一乐观预期。

来自Man solutions的多资产解决方案部门主管Peter van  Dooijeweert在接受采访时表示:“从大多数股票的市盈率来看，估值确实过高，尤其是当你考虑到增长水平和增长正在放缓的事实时，估值看起来就更高了。”“要想维持过高的估值，要么美联储需要转向宽松政策，那么利率必须快速下降，要么当美联储即将转向时，企业盈利预期恢复非常强劲的增长轨迹。然而目前来看这两点都难以实现。”

智通财经APP注意到，自本月早些时候见顶以来，美股基准指数——标普500指数已回吐了逾一半的年初迄今涨幅，该指数的涨幅曾一度达到近10%。此外，道琼斯工业平均指数在连续四周下跌后，已经抹去了2023年的涨幅。

对于那些不顾利润下降趋势和利率上升而推高股价的乐观派多头来说，上周创下的跌幅可能是值得反思的时刻。标普500指数市盈率目前约为18倍水平，仅略高于10年平均水平。然而，与利润预期下调的浪潮相比，这幅图景就不那么令人放心了。

在去年，美股屡遭“抛售劫”，从逻辑上来看，“杀估值”在很大程度上是主要因素。美联储激进加息周期之下基准利率不断提高，10年期美债收益率急剧上行，从DCF模型的角度来看相当于分母端r不断提高，分子端的盈利水平却在恶化，因此美股估值与股价惨遭大幅削弱。在今年，PEG比率过高暗示着“杀估值”有可能再度上演。

由于对经济衰退的担忧日益加剧，华尔街分析师纷纷下调利润预期。Bloomberg  Intelligence汇编的数据显示，2023年标普500成份公司整体营收增长率已从6月份的近10%的正增长预测降至负值。Yardeni  Research统计的分析师预期数据则显示，分析师们对于2023年标普500成分公司整体营业利润的增速预期已经趋于负值。

不只是今年才出现盈利情绪恶化的情况。知名研究机构亚德尼研究公司(Yardeni  Research)汇编的分析师预期数据显示，未来三到五年标普500成份公司整体盈利预期大幅下降，自2022年初以来，扩张速度缩减了一半。

盈利预期下调的核心是分析们担心新冠疫情后的繁荣是不可持续，这种令人担忧的股市繁荣是由前所未有的政府刺激措施和迅速转向线上消费推动。

日益恶化的增长前景已导致PEG比率持续飙升。目前的情况是，基于长期的盈利预期，标普500指数PEG水平比互联网泡沫时期甚至高出约20%。

包括摩根士丹利首席股票策略师迈克尔·威尔逊(Michael  Wilson)在内的一些华尔街市场策略师警告称，未来几个月美股基准指数——标普500指数可能会大幅调整。威尔逊领导的摩根士丹利策略团队预计今年上半年标普500指数可能最低跌至3000点左右(上周五收于3970.04点)。

同时，威尔逊领导的团队在今年多次强调，2023年美股将迎来全球金融危机以来最糟糕的一年，同时企业盈利水平也将遭遇同样的命运(自金融危机以来的最糟糕表现)。

威尔逊等策略师在最新报告中还指出，美股的“风险溢价”水平已进入一个被称为“死亡区”的水平，使得风险回报比率非常低，尤其是在美联储远未结束其货币紧缩政策的时候，且获利预期仍过高10%  - 20%的情况下。他在周一的一份报告中写道:“在下一次的企业盈利指引下调之前，是时候回到投资者们的‘登山的大本营’了。”

法国兴业银行(Societe Generale)以悲观著称的全球策略师Albert  Edwards在一份最新报告中写道:“目前来看美股PEG估值水平过高可能是股市急剧下行的主要原因，这是投资者手中‘增长型’长期每股收益被抽走的结果。”“这一切都意味着目前18倍左右的市盈率非常脆弱，而且面对的不仅仅是现金/债券收益率大幅上升等挑战。‘TINA’策略已经死了，被埋葬了。”他表示，TINA指的是指“除了逢低买入股票投资者别无选择”的简称。

与许多估值模型一样，PEG并不是一个很好的时机性极强的投资工具。此前的高点是在2020年年中创下的，此后美股持续上涨了一年多，直到2022年才开始下滑。这一比率此前也在2009年和2016年达到峰值，但这两次都没有立即为多头敲响丧钟。然而也只是时间问题，在标普500指数在此后都创下了阶段性低点。

从理论上讲，只要企业盈利水平能够跟上PEG暗示的高预期，估值过高对股市来说就不是障碍。如今，股票投资者面临的最大问题是——这种乐观的情形是否将再度发生。

在知名机构Yardeni Research的同名创始人 Ed  Yardeni看来，PEG比率反映了两种对立的说法——一种表明投资者愿意无视任何短期障碍，且愿意为股票的长期前景买单，另一种反映出投资者对增长趋势的怀疑情绪日益加剧。

Yardeni表示:“这是谨慎的信号，因为在分析师的相对悲观和投资者的相对乐观之间存在拉锯战。”“结果可能只是一场拉锯战，双方都不会取得任何进展，但这可能会持续一段时间，进而使得股市面临较高的波动性。”

自去年6月以来，标普500指数大多在“800波动区间”徘徊，多头和空头都感到十分头疼。在这段时间里，该指数的平均收盘点位为3,939点，与周五的收盘价相差约30点。

随着这一基准指数较去年10月的低点飙升17%，但是，一些市场观察人士将此次反弹视为新一轮牛市的开始。在美国CIBC Private  Wealth的首席投资官David Donabedian看来，鉴于美股性价比看起来还不太划算，现在宣布解除警报还为时过早。

但是Donabedian仍然较乐观，他表示:“在10月份市场刚开始反弹时，也没有多少观点认为估值会趋于溢价。”“所以对我来说，我们还没有看到每个熊市都有的投降阶段——在这一阶段投资者认输，放弃希望，你得到一个客观上看起来便宜的市场。但是，我们还远远没到那一步。”

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