来源：钟正生经济分析

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平安证券认为，美国2023年一季度GDP环比维持正增长，并不算弱，尤其私人消费环比明显上升。美国居民消费的支撑主要来自尚未耗尽的超额储蓄、劳动收入增长和家庭资产负债表健康等。

但在此基础上，进一步提示三个额外驱动因素——居民收入和财富分配的改善，财产性利息收入的上升，以及通胀回落带来的实际收入上升与消费预期回暖。

据此，该机构建议对美国经济韧性适当上修，对美联储转向和“衰退交易”的推迟提高警惕。

2023年一季度美国GDP环比折年率为1.1%，虽然低于前值2.6%，但并不算弱。和年初主流预期相比，美国一季度经济是好于预期的。美国咨商会在今年2月曾预测一季度GDP环比萎缩0.6%。从环比拉动看：1）私人消费是最大贡献（2.5个百分点）。其中耐用品消费在连续四个季度下降后首次回升。

2）政府支出是次要贡献（0.8个百分点），但未来可能受收入减少和债务上限掣肘。

3）私人投资是最大拖累（-2.3个百分点），主因私人存货变化，固定资产投资相对平稳。

4）净出口的贡献较小（0.1个百分点），因出口和进口同时增长。GDP数据公布后，叠加同日公布数据显示，美国一季度核心PCE超预期上行、初请失业人数超预期下降、以及科技巨头季报向好等，市场并未积极交易“衰退”：美股高开高走，美债利率和美元指数一度上行。

美国居民消费的支撑主要来自尚未耗尽的超额储蓄、劳动收入增长和家庭资产负债表健康等，这些已基本成为市场共识。在此基础上，平安证券认为或有额外三个因素加持居民消费能力和意愿：

一是，收入和财富分配的改善。收入分配方面，一系列数据显示美国工资分配正在向收入较低、边际消费倾向较高的人群倾斜。财富分配方面，财富水平后50%的人群拥有的财富占比大幅上升。

二是，财产性利息收入的上升。美国居民持有的超额储蓄还可能通过存款和理财转化为财产性收益，加持超额储蓄对收入和消费的正向拉动。美联储加息后，利息收益上升，部分冲销了银行存款的下滑。我们判断，本轮中小银行危机后，存款“转移”不会明显阻碍居民财产性收入的增长。

三是，通胀回落带来的实际收入上升与消费预期回暖。美国通胀自2022年下半年以来保持回落。从而，一方面，年初居民实际可支配收入同比增长已经转正；另一方面，通胀预期回落，边际提振居民消费信心，密歇根消费信心指数回升至2021年底水平。机动车等耐用品消费回暖，正是受到汽车价格回落的利好。

首先，对于美国经济韧性或需适当上修。展望后续，超额储蓄、工资增长等消费驱动力会逐渐减弱，但是收入和财富分配改善已经发生，居民利息收入在高利率环境下有望维持增长，通胀逐步回落，这些对消费的利好可能继续释放。

其次，对美联储“放鹰”保持警惕。平安证券认为，美联储5月会议不仅会加息，措辞也难偏鸽，且不能排除6月继续加息的可能性。

最后，对于“衰退交易”需要更多耐心。短期市场风格可能还会在“紧缩”与“衰退”之间摇摆，美债利率下行、美元指数走弱、以及美股估值压力缓解，可能需要更长时间的等待。

风险提示：美国金融风险超预期，美国经济不及预期，美国通胀回落超预期，非美经济金融风险超预期等。

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