作者：国信证券银行团队

来源：王剑的角度

核心观点

美联储缩表在银行资产负债表上的直接体现

美联储持有国债到期不再投资，银行资产负债表变化分三种情况，一是财政部不发行新的债券，银行资产负债表则不变。二是财政部发行新的债券银行购买，银行资产规模不变，但准备金减少，国债增加。三是非银行机构购买，则资产端准备金减少，负债端存款减少。2017-2019年缩表期间财政部存款仅减少349亿美元，银行准备金则减少0.74万亿美元。

2013-2019年美联储货币紧缩路径回顾：Taper→首次加息→开启缩表→继续加息和缩表

2013年12月启动Taper，2014年10月正式退出QE。2015年12月首次加息，到2018年底合计加息九次，利率上调225bps。2017年6月公布缩表方案，10月正式启动缩表，2019年8月末美联储总资产规模降至3.76万亿美元，较2017年10月末下降了0.70万亿美元。

2013-2019年美联储紧缩政策对银行影响：资产扩张速度回落，贷款比重提升。该阶段标普500指数有绝对收益，2016年2月到2018年2月既有绝对又有超额收益

美联储缩表使得银行超储率由26%回落至约10%，2019年信贷增速降至3.6%，较2015年下降2.8个百分点。银行信贷占总资产比重从2014年末的52.6%提升至2019年末的55.7%。2013年12月18日议息会议正式启动taper至2019年8月停止缩表，标普500银行指数涨幅为50.2%，同期标普500指数和纳斯达克指数涨幅分别为64.6%和100.9%。其中，2016年2月至2018年2月标普500银行指数涨幅为81.7%，同期标普500指数和纳斯达克指数涨幅分别为45.5%和59.9%，银行投资机会出现在加息中期。

1990年代以来四轮加息周期银行股表现：银行指数涨跌幅差异较大，决定银行行情的是加息的背景以及加息对经济的影响

1994-1995年、1999-2000、2004-2006年、2015-2018年四轮加息周期（加息开始至结束时间）标普500银行指数分别上涨-2.4%/-21.2%/8.0%/15.6%，同期标普指数上涨0.1%/6.8%/11.6%/20.8%，纳斯达克指数上涨-2.4%/38.4%/6.2%/30.5%。几轮加息周期银行指数涨幅差异巨大，主要是加息背景和对经济的影响不同。

投资建议：维持行业超配评级，精选个股（略）

银行投资的核心逻辑是经济。我们认为稳增长是今年全年的主基调，经济实现企稳复苏，银行板块将迎来投资机会，维持行业「超配」评级。

风险提示

疫情反复，稳增长政策不及预期等带来经济复苏低于预期。

编辑/irisz

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