来源：华尔街见闻

作者：高智谋

高盛3月17日发布的商品期货研报显示，基于悲观情绪和流动性造成的「过度抛售」、强劲的现货市场、优异的长期前景与上升的通胀预期，目前大宗商品仍是「最好的风险对冲工具」。

情绪和流动性驱动的回调，为投资者提供了买入时机

高盛表示，近期，对疫情的担忧、西方制裁力度增加以及全球经济衰退的隐忧，造成了悲观情绪急剧上升，导致能源和金属商品价格回撤至低于均衡价格。

随后，在LME镍合约关闭后，投资者因价格飙升和波动性飙升而面临更高的追加保证金要求，流动性紧缩由金属商品市场蔓延至整个能源市场，导致石油和其他市场的持仓量大幅下降。流动性的急剧回落，造成了大宗商品市场价格的进一步走低。

因此，高盛商品研究的 Sabine Schels 团队认为，大宗商品市场当前的多头清算是与基本面紧张无关的去风险事件，这种流动性引发的仓位紧缩提供了买入机会。

（注：多头清算通常表现为持仓量下降，同时价格下跌。）

现货市场依然强劲，价格未及「需求破坏」

报告指出，现货市场的表现更加强劲。举例来看，近期现货市场铝价溢价创历史新高、布伦特现货较近月期货溢价显著，同时大宗商品现货市场上的整体溢价仍居高不下。

与此同时，新冠风险方面，Sabine Schels 团队认为，疫情导致的封锁可能只会将需求推迟，同时还可能促使政策进一步放松；制裁风险方面，该团队认为，对俄制裁最终可能会利好大宗商品市场；增长风险方面，该团队认为，经济学家对全球衰退的担忧被夸大了。

回到期货市场，报告指出，在商品市场经过两年的稳步「去库存」之后，出现了如此巨大的供应冲击，导致一个明显而持续的「需求破坏」（demand destruction）阶段可能就在眼前。

（「需求破坏」一般指能源因长期高价使需求转向部分收缩或永久性收缩，从而使能源价格从长期高价转向长期价格下行。例如，汽油价格过高导致车主选择购买小型、更省油的汽车，从而降低了原油的长期需求。）

不过，石油、欧洲天然气、贵金属和谷物的现货价格还远未接近这种需求破坏水平。该团队在研报中提及：

从乘用车使用量、行驶里程或航空业活动来看，我们继续观察到对周期性商品的强劲现货需求。

就金属而言，西方制造业的强劲增长推动将进一步刺激需求；而中国近期的一系列政策也将大大刺激国内需求。

因此，高盛将3个月彭博商品指数(BCOM)的总收益率从1.7%上调至11%。

此外，虽然需求破坏给中期价格带来了一些风险，但近期全球围绕结构性投资不足、去全球化、绿色资本支出和收入再分配的一系列事件再次确认了该行此前对商品市场长期看涨的观点（12个月彭博商品指数的总收益率目标维持20.5%）。因此，高盛维持大宗商品的超配，并看好能源商品、工业金属和黄金。

大宗商品仍是最好的宏观对冲工具

如前文所述，高盛 Sabine Schels 团队认为，大宗商品市场价格远未接近「需求破坏」价格水平。然而，现在的风险资产定价已包含了未来全球经济增长放缓的预期。因此，该团队认为，未来大宗商品与股票和固定收益走势不相关将「不足为奇」。

支撑大宗商品仍然是最好的宏观风险对冲工具的另一个重要理由是通胀预期被「解除锚定」。该团队认为，地缘政治冲突、金融环境趋紧等显著降低了加息预期。同时，考虑到俄乌冲突可能加剧的能源通胀、航运受阻、劳动力市场收紧导致的供应链瓶颈等因素，通胀压力可能进一步加剧。该团队在研报中提及：

事实上，长期以来一直保持良好锚定的全球长期通胀预期现在已经开始上升。

进一步，该团队指出，这一背景下虽然风险资产和固定收益或会受到不利影响，但大宗商品可能会受益。回测历史数据该团队发现，每当股票和债券的价格在利率上升的环境中呈正相关时，贝塔风险敞口往往会为大宗商品带来正回报。

此外， Sabine Schels 团队还表示，相信大宗商品将抵抗强势美元，并预计大宗商品和美元将保持正相关。对此，该团队在研报中进一步解释称：

虽然强势美元在历史上一直是商品上涨的障碍，但现在似乎并非如此。

当前的能源危机以欧洲和亚洲能源市场为中心，而美国作为净出口国则受益于更高的能源价格，正在推动美元走强。

而以欧元计价的能源价格持续上涨可能导致欧元面临疲软压力。

编辑/jayden

关键词： 风险对冲 大宗商品