来源：中金点睛，本文节选自研报《中金：房地产板块当前六大关键问题》

机构认为短期地产股主导逻辑仍以政策博弈为主，建议投资者在观察到重点政策举措推出之前，继续拥抱「均好型」优质开发商。后市如出现正文所述政策的积极变化，则「弹性」民企估值修复机会的确定性将大幅提升。

当前房地产行业基本面表现如何？开年以来新房销售面积持续下行，同比跌幅持续走阔；除小部分低库存城市房价初现回升迹象外，多数中低能级城市房价仍处下行趋势。在此背景下，今年以来土地市场地方政府供地呈现提质、缩量但不降价的特征。

新房市场为何表现如此疲弱？我们认为当前新房市场可能已经出现「需求疲弱-推盘不足-销售不振-回款监管-信用恶化-金融避险-预期走弱-需求疲弱」的负向循环，而近期多地疫情加剧了这一循环负向作用，供需相互作用下购房人及房企对后市信心持续走低。

房企层面的困境走到了哪一步？因销售端持续低迷、预售资金监管难言松动且收并购市场买家意愿不足，房企现金流压力仍在加剧。我们保守估计房企年内共有1.1万亿元信用债和ABS到期，未来半年逐月均为到期高峰，叠加债务评级下调可能导致的风险传染，信用风险事件尚难言结束。

政策端在哪些方面或仍有空间？我们认为政策在供、需两侧仍有进一步发力空间，需求侧更多集中于围绕支持合理住房需求的住建类政策，而供给侧或更须聚焦于房企信用问题的纾困和缓解。

在需求侧，按揭流动性已经不是当前的主要矛盾，进一步政策或应主要集中在住建方向（也包含部分金融、财税类政策），宜由相关部委自上而下引导传达政策精神，各地因城施策落地执行，具体包括：

限购方面，对有合理住房需求的目标人群购房资质适度放松：如缩短社保年限，对社保补缴予以适当认定，适度放宽人才落户条件，放宽亲属投靠购房要求，限购范围缩短至核心区；对引进人才购房给予适当的实物补贴、资金补贴或总价折扣。

限贷方面，降低购房资金门槛或支出成本：如对「无房有贷」或「有房清贷」且人均居住面积过小的家庭执行首套房待遇或在二套房待遇基础上优化，对公积金贷款降低首付比例、提高额度上限、打通异地申请，部分热点城市的房贷利率进一步下调，下调购房交易契税。

限售方面，放松限售条件，促进存量房市场交易：如缩短限售年限或松动限售年限认定标准，降低二手房交易税率，调整二手房交易税费减免年限要求。

限价方面，适度调整房价管控目标：如新房价格可以三年复合增速为标准，更新二手房指导价。

在供给侧，政策或更须聚焦于房企流动性问题的纾解，主要措施宜由相关部委制定、发布、推进为主，各地方配合执行，具体包括：

预售资金监管政策的进一步优化：如明确重点监管户以工程造价为基准、避免大幅超额监管，适度放宽对一般监管户的资金支取标准和流程，跨行监管账户信息统一上报且协调管理，保持不同地区监管账户资金规管的一致性，调整不同资质房企资金管理梯度但不应过度，分期项目预售资金也应根据项目分期进度进行监管。

储备和落实房企信用问题的政策对策：如对已违约企业迅速组织债务重组，设立参与房企资产处置的金融平准基金，为AMC、央国企等并购主体予以融资支持和政策便利以鼓励其注资问题企业，监管机构参与协调房企资产处置，以退地、土地使用权转让等模式释放房企存量土地价值。

强化房企融资方面的政策支持：如鼓励金融机构对房企到期债务设置一定的宽限期，允许企业将银行授信额度等额转换为发债额度，支持房企持有型资产发行证券化产品，适度放开房企境内股权融资（包括境外上市企业回A），对开发贷提升额度、降低利率，引入逆周期调节因子优化房企三道红线操作细节、银行集中度管理方案、国资委负债率考核等量化指标体系。

改善企业现金流方面的政策措施：如根据周期情况灵活调整税率或缴税要求，取消预缴，实现销售回款再缴税，可递延的允许递延；允许房企土地款支出适度延后，允许退地；政府组织资金直接收购房企尚未销售的在建项目用于租赁，后续通过REITs退出投资。

后市基本面指标将如何演进？考虑政策节奏的不确定性，我们给出后市可能的三种情形推演。

情形1:若二季度前半段即出现政策有力调整，预计全年销售面积同比-7%，投资额-3%，新开工面积-20%；

情形2:若有效政策发生于二季度末三季度初，预计全年销售面积-12%，投资额-9%，新开工面积-31%；

情形3:若政策端四季度才出现有力变化，预计全年销售面积-17%，投资额-15%，新开工面积-41%。

如何把握地产股投资机会？我们认为短期地产股主导逻辑仍以政策博弈为主，建议投资者在观察到重点政策举措推出之前，继续拥抱「均好型」优质开发商。后市如出现正文所述政策的积极变化，则「弹性」民企估值修复机会的确定性将大幅提升。中长期维度，行业回归经营本质，我们持续看好开发赛道具备长跑能力的「好学生」和不动产赛道布局的「多面手」。

风险因素：基本面销售表现不及预期；房企信用端状况加速恶化；疫情影响超出预期。

编辑/Corrine

关键词： 投资机会