来源：中国证券报

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作者：张利静 马爽

6月以来，大宗商品看空情绪不断弥漫，多个品种甚至无视基本面偏紧张携手下跌。「大宗商品旗手」高盛亦本轮商品牛市以来罕见地喊出了看空的声音。

大宗商品是否到了牛熊转换的关口？美林时钟的指针又将指向何方？分析人士认为，当前大类资产轮动处于滞胀末期，目前大类资产在「紧缩」和「衰退预期」交易之间不断反复，这种情况短期或将延续。

6月以来，大宗商品市场遭遇「滑铁卢」，国际投行纷纷调低对原油、铜等商品的价格预测，就连「大宗商品旗手」高盛近日都转向看空铜价了。

根据该行最新预测，未来3个月铜价为每吨6700美元，较此前的预测8650美元降低逾22%。

Nicholas Snowden等高盛分析师在最新报告中指出，目前铜价面临两大危机，即可能将持续到冬季的全球能源危机或将威胁经济增长，进而导致铜需求不及预期，此外美元飙升也给铜价带来巨大压力。据报道，过去两年，该行一直是铜市举足轻重的多头之一。

从铜价表现看，文华财经数据显示，国际铜价较3月份的创纪录高位已经下跌逾30%。不过，尽管调低了价格预期，但高盛对铜价的乐观态度并未消散，该机构预计6个月后铜价将达到7600美元，12个月后将达到9000美元。该行认为，随着铜矿供应达到峰值，铜价将迎来「结构性牛市」，有望在2025年达到15000美元。

铜市的多空转换只是近期大宗商品市场疑似「牛转熊」的表现之一。

据统计，自今年3月份高点以来，国际油价累计下跌约25%，国际金价跌幅近21%。

众所周知，大宗商品作为一类特殊的大类资产，兼具商品属性与金融属性。通常，前者交易逻辑更加侧重经济及产业基本面，而后者受货币政策等宏观因素影响更甚。

对于6月以来商品市场跌势，一德期货宏观经济分析师寇宁分析，主要是受到两因素影响。「主要经济体经济景气转弱，欧美制造业PMI环比显著回落，发达经济体经济扩张放缓，强化了市场对全球经济衰退的预期，商品需求走弱预期增强是本轮商品出现普跌的主要原因。此外，6月以来，美元指数止跌转涨，重回强势，作为大宗商品的标价货币，美元再度走强进一步加大了国际大宗商品价格的下行压力，导致以美元标价的主要国际大宗商品全面走低。」寇宁说。

美尔雅期货首席经济学家原涛说：「市场预期美国6月通胀将继续升温达到新高，提升美联储快速加息的预期，75个基点的加息一度导致美国期限利差收敛甚至倒挂，引发市场对经济衰退的巨大担忧，因此以原油、伦铜为代表的大宗商品出现衰退担忧驱动下的下行走势。」

「在地产需求出现好转迹象之前，由于海外成本端的大幅崩塌，国内商品也继续处于弱势探底的过程中。」南华期货咨询服务部副经理顾双飞分析，综合看，6月份以来的大宗商品大跌行情乃是由海外宏观预期主导。

原油、黄金、铜作为商品龙头，对大宗商品市场的带动作用不言而喻。「大宗商品旗手」观点转空之际，美林时钟投资框架下大类资产投资价值的排序会否动摇？

南华期货宏观外汇分析师马燕认为，对于大类资产排位，在滞胀时期，大类资产当中商品最优，其次是股债和现金。在衰退期则明显不一样，债券表现最优，现金其次，商品表现最差。「而美国当前则处于滞胀末期与衰退预期的交替期，尚未进入到切实的衰退期，在这个时期，大类资产走势往往会在紧缩交易和衰退交易之间不断交替。」

「结合当前美国潜在经济走势下行、通胀上行、美联储加息周期情况，可以判定美林时钟处于复苏周期的结束和繁荣阶段的开始。大类资产的排位依次是商品-股市-债券。」原涛说，「结合过往周期大类资产运行波动规律和经验，在复苏-繁荣的转换过程当中，大宗商品会在前期复苏走高的基础之上，会出现一次「阶段性回调-二次筑底-再继续抬升」的过程。6月以来的此轮大宗商品价格下行，符合二次回调筑底的周期特征。」

原涛认为，本次大宗商品的二次回调筑底，有利于复苏周期的多头投资者获利了结、兑现盈利筹码，同时为繁荣周期的投资者带来一次新的做多机会。

展望后市，马燕认为，未来一段时间内，大类资产可能会在紧缩交易和衰退预期交易之间不断交替，大宗商品整体将偏空，不过能源类商品由于受到供给约束因素干扰下跌走势可能不会特别顺畅；对于美股而言，不论是紧缩交易还是衰退交易，都将对其相对偏空，一直处于下跌趋势中；对美债而言，预计美债利率见顶可能会出现在四季度。

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关键词： 投资时钟 大宗商品